viernes, octubre 21, 2016

El gurú de las crisis financieras Hyman Minsky y las deudas especulativas

 

Hyman Minsky

Hyman Minsky  Fue el primero en advertir por el peligro de las deudas especulativas y por los riesgos que generan las épocas de estabilidad. A veinte años de su fallecimiento, se convirtió en una referencia obligada para entender los desequilibrios del sistema.

"¿Cómo es que nadie se dio cuenta de que esto iba a pasar?” Cuando formuló la pregunta en la London School of Economics, la reina de Inglaterra sentía tanto desconcierto como enojo. Era noviembre de 2008 y la crisis desatada con el estallido de las hipotecas subprime de EE.UU. se había llevado por delante 25 millones de libras esterlinas de su fortuna personal. 

Nadie se lo dijo a Isabel II pero al menos un economista sí se había dado cuenta, un estadounidense llamado Hyman Minsky del que The Wall Street Journal, The Financial Times y The Economist habían comenzado a hablar en esos meses. Aunque pocos lo escucharon en vida, cuando vaticinaba la inevitabilidad de una crisis como la de 2008, desde entonces se ha convertido en una referencia obligada para entender el sistema.

En octubre se cumplen 20 años de su muerte, con una Europa que no termina de salir adelante y la gigantesca amenaza de la deuda china, sus ideas siguen tan vigentes como en 1992, cuando su paper “La hipótesis de la inestabilidad financiera” (pdf) desafió la verdad comúnmente aceptada de que los sistemas financieros tienden al equilibrio. En la hipótesis del postkeynesiano Minsky, los desequilibrios y los estallidos bursátiles no eran producidos por shocks externos, como creían entonces los principales economistas, sino el resultado del funcionamiento normal del sistema.

Para explicar su hipótesis, Minsky distinguió entre tres tipos de deuda. La primera, de cobertura (hedge debt, en inglés), es la forma más sana de financiar una inversión: con los ingresos generados por ella, el deudor tiene suficiente para pagar los intereses y devolver el principal del préstamo. En la segunda categoría, la que llamó “deuda especulativa”, al inversor sólo le alcanza para los intereses y la deuda tiene que ser refinanciada una y otra vez. Un tipo de deuda peligrosa pero no tanto como la de la tercera categoría, que Minsky llamó “Ponzi”. Igual que en el esquema del estafador italiano Carlo Ponzi (1882 – 1949), estos préstamos necesitan de nuevas entradas de capital (nuevas deudas) para atender, no sólo la amortización del principal sino también los intereses.

En un sistema de expectativas racionales, una deuda del tipo Ponzi sólo podría ser el resultado de una estimación equivocada: a la empresa no le fue bien con su inversión y no generó los flujos de caja previstos. Pero como escribió el economista L. Randall Wray en su libro Why Minsky Matters (Princeton 2016), en los años previos al estallido de las hipotecas subprime, los bancos concedían préstamos a personas que desde el momento cero no podían pagarlos y se veían obligados a refinanciarlos una y otra vez.

¿Por qué lo hacían? En la respuesta a esa pregunta está el corazón de la hipótesis de Minsky. “La estabilidad es desestabilizante”, escribió en 1975. Minsky observó que en un sistema estable los actores del mercado comienzan a despreciar los riesgos. Los inversores, porque así obtienen mayores rendimientos; y los reguladores, porque se dejan engañar por el espejismo de la estabilidad y comienzan a creer que la economía desarrolló reglas nuevas que permiten un mayor endeudamiento.

“Las crisis no se deben a las características especiales de ninguna institución; nacen del funcionamiento normal del sistema”, escribió Minsky en 1987 para explicar cómo este desprecio sistemático al riesgo transformaba a estructuras financieras robustas y estables (donde prima el primer tipo de deuda, de cobertura) en sistemas frágiles, plagados de deudas especulativas y del tipo Ponzi, que terminan en pánicos financieros.

Pero si la estabilidad lleva en su seno su propio fin, ¿cómo evitar las crisis? Minsky, que según su hija Diana dedicó su vida a tratar de entender lo que los otros pensaban, no creía en las recetas: “No hay una solución final para el problema de organizar la vida económica”, escribió. Pero aunque él no diera una respuesta única, claramente favorecía la intervención del Gobierno. Según el economista Martín Guzmán, de la Universidad de Columbia, “la intuición que se desprende de su hipótesis es que la regulación financiera es fundamental para impedir la evolución endógena del sistema hacia deudas de más riesgo”.

Desplazamiento, boom, euforia, toma de beneficios y pánico. Los cinco pasos del ciclo financiero de Minsky se cumplieron punto por punto en la crisis subprime. El desplazamiento (algo fuera de lo común que despierta el interés de los inversores) fue la decisión en 2003 del entonces presidente de la Fed, Alan Greenspan, de bajar la tasa al 1%. Junto con los capitales que empezaron a llegar masivamente de China, contribuyó en gran medida a crear la burbuja inmobiliaria.

Todas las miradas están puestas ahora en detectar el próximo ‘momento Minsky’, como se llama en la jerga al instante en que se desarma el castillo de naipes y los deudores tratan de liberarse de cargas malvendiendo activos y provocando el derrumbe de los mercados. El espectacular crecimiento de la deuda privada en China, que en diez años pasó del 150% al 260% del PBI, hace que muchos piensen en Beijing como la próxima en caer. Pero para The Financial Times, la hipótesis de Minsky tal vez no sea válida en un país como China, donde “el Estado es el principal acreedor”. Según el economista de la UBA Daniel Heymann, Europa es el lugar al que hay que prestar atención, porque los problemas de la deuda soberana "están frenando la economía”.

La fabulosa cantidad de dinero que cada mes inyectan los principales bancos centrales del mundo en los mercados mantienen alejada, por ahora, la posibilidad de una suba de tasas. Pero si la historia sirve de guía, el encarecimiento del crédito es algo que antes o después ocurrirá. Si, cuando llegue esa suba, demasiados deudores se convierten en Ponzi y no pueden enfrentar sus pagos, esta vez nadie podrá decir que no se dio cuenta.

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